Le projet de GameStop Corp (NYSE:GME) pour eBay Inc. (NASDAQ:EBAY) s’accompagne d’une promesse nette et convaincante : des bénéfices plus élevés, et rapidement. Le raisonnement mathématique qui sous-tend cette promesse est encore plus net.
Source : Formulaire 425 de GME
Selon le dépôt du formulaire 425 de GameStop auprès de la SEC, 2 milliards de dollars de réductions de coûts annuels projetées permettraient d’augmenter le BPA dilué selon les PCGR d’eBay de 4,26 dollars à 7,79 dollars dès la première année. Il s’agit d’une hausse de 3,53 dollars, qui serait presque entièrement motivée par des réductions de coûts.
Voilà l’histoire. C’est aussi le risque. L’ensemble du dossier d’investissement, tel qu’il est présenté, se résume à un seul levier : la suppression des coûts. Cette stratégie laisse donc très peu de marge d’erreur au cas où ces économies seraient retardées, diluées ou compensées par des impacts secondaires sur l’activité.
Une histoire de BPA construite sur des coupes budgétaires
La répartition est simple :
- 1,2 milliard de dollars issus des ventes et du marketing
- 300 millions de dollars issus du développement de produits
- 500 millions de dollars issus de la division administrative et générale
Total : 2 milliards de dollars.
Après imposition, cela se traduit par environ 1,65 milliard de dollars de bénéfices marginaux. Réparti sur le nombre d’actions d’eBay, cela donne la hausse projetée du BPA.
Si on sort cela de l’équation, l’affaire prend une tout autre tournure. Sans les 2 milliards de dollars d’économies, le récit implicite d’accroissement s’affaiblit considérablement, et soulève la question de savoir si la prime payée est justifiée par le profil de croissance sous-jacent de l’entreprise.
Il n’y a pas d’accélération comparable des revenus dans le modèle. Il n’y a pas d’hypothèse de changement radical de la croissance. La création de valeur est extrêmement liée à la suppression des coûts, et non à l’ajout d’activités.
La stratégie, c’est l’exécution
La pression se fait donc sentir sur la livraison.
Des coupes budgétaires de cette ampleur, qui représentent près de 40 % de la base des frais généraux d’eBay, ne sont pas que des ajustements financiers. Ce sont des décisions opérationnelles qui peuvent avoir des répercussions sur le développement de produits, l’acquisition de clients et la compétitivité de la plateforme.
Le calendrier est serré : douze mois.
L’obtention de ce niveau de réduction des coûts en l’espace d’une année suppose également une perturbation minimale du marché principal. Cette supposition pourrait s’avérer optimiste compte tenu de la dépendance d’eBay au marketing pour maintenir l’activité des acheteurs et l’investissement dans les produits pour rester compétitif.
Si l’exécution réussit, le récit sur le BPA tiendra. Mais si les économies sont insuffisantes ou si elles impactent la croissance, le raisonnement mathématique s’affaiblira rapidement.
Ce n’est pas une histoire de synergie dans le sens traditionnel. C’est une histoire d’ingénierie des coûts.
Et c’est pour cela que l’exécution, et non la stratégie, est le véritable facteur de basculement.
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