Deux changements récents de la part de petites entreprises de capital-risque et un important projet d’IPO de la part d’une nouvelle venue dans le secteur du voyage à Hong Kong indiquent des tendances très marquantes pour l’avenir. China Renaissance (1911.HK) fait une importante incursion dans les cryptomonnaies, tandis que Tian Tu Capital (1973.HK) se détourne de sa zone de confort dans les biens de consommation pour se tourner vers la technologie, financée par un émission d’obligations inhabituelle. Simultanément, l’agent de voyage en ligne Klook se prépare à une grande introduction en bourse aux États-Unis. Ces mouvements, bien que distincts, dressent un tableau plus large de l’adaptation et de la recalibration stratégique dans un paysage en évolution rapide.
Nous pensons que le mouvement des entreprises comme China Renaissance vers les cryptomonnaies est, en un mot, inévitable. Les cryptos ne sont plus une affaire de l’ombre ; elles sont passées au premier plan. Bien que le trading de cryptos soit techniquement illégal sur le continent chinois, cela n’a pas dissuadé les entreprises de capital-risque chinoises. Nous l’avons déjà vu, avec des entreprises comme IDG investissant dans des entreprises comme Circle. La stratégie est claire : utiliser Hong Kong comme principale plateforme pour accéder aux actifs cryptographiques et lancer des produits connexes. C’est un chemin déjà testé par des géants comme JD.com, qui participe à un programme pilote de stablecoin dans la ville. Il ne s’agit pas d’une manœuvre non conventionnelle, mais bien prudente, qui permet aux entreprises onshore de s’engager légalement dans cette tendance via leurs entités offshore. Nous nous attendons à voir une exposition croissante des entreprises de capital-risque aux cryptos à l’avenir, même si toutes les entreprises ne lancent pas de fonds dédiés.
Le changement de cap de Tian Tu Capital par rapport à son axe de développement traditionnel dans le secteur de la consommation est tout aussi remarquable. L’histoire de la consommation en Chine est devenue compliquée. Le boom de 2021, qui a vu une vague de nouvelles marques de cosmétiques, d’alimentation et de commerce de détail attirer d’énormes investissements du capital-risque, a pris fin brutalement pendant les confinements de 2022 à cause de la Covid-19, écartant bon nombre de ces entreprises. Les autorités de régulation se sont également montrées réticentes à approuver les introductions en bourse onshore de ces entreprises, fermant ainsi une voie de sortie vitale pour les investisseurs.
Peut-être que le plus important, c’est que l’hypothèse de marché sous-jacente de ces entreprises a été bouleversée. Le rêve était que les consommateurs chinois continueraient de monter dans la chaîne de valeur, en dépensant davantage dans le thé au lait de qualité, la crème glacée et d’autres biens de consommation courante. Au lieu de cela, nous assistons à un mouvement inverse de la chaîne de valeur. Les consommateurs recherchent de plus en plus des produits rentables et réduisent leurs dépenses globales.
Cela a peint un tableau sombre pour de nombreuses nouvelles entreprises de consommation. Cela ne signifie pas que le secteur est moribond. Des survivants tels que Pop Mart (9992.HK) sont passés avec succès d’une marque de niche à une centrale, et certaines des introductions en bourse les plus performantes à Hong Kong ont été des entreprises liées à la consommation. Leur attrait est simple : les investisseurs trouvent facilement à évaluer leur rentabilité et leur chiffre d’affaires. Néanmoins, le passage de Tian Tu à la technologie, financée par une nouvelle émission d’obligations, montre où il voit l’avenir.
Ce mode de financement est en soi un nouveau développement, impulsé par une volonté de l’État de créer un “conseil technologique” au sein du marché obligataire. La logique commerciale est convaincante. Avec un taux de coupon de moins de 2 %, le coût du capital est nettement inférieur aux taux de rendement généralement demandés par les investisseurs des partenariats en commandite (PE) traditionnels. Le principal problème, cependant, est un déséquilibre de maturité. Ces obligations ont actuellement une durée de trois ans, ce qui est beaucoup trop court pour des investissements technologiques de stade précoce. La manière dont cela sera résolu – qu’il s’agisse de prolongations ou de refinancements à des taux potentiellement plus élevés – constitue une question cruciale. Certains investisseurs PE pourraient être plus enclins à adhérer à des nouveaux mécanismes PE mis en place par les banques commerciales pour investir dans les technologies de pointe, car la structure de partenariat commandités-gérants traditionnelle est plus familière et plus prévisible que le marché obligataire.
Le pari des survivants
Enfin, il y a le cas de Klook, l’agent de voyage en ligne basé à Hong Kong qui prévoit, selon les rapports, de préparer une IPO américaine pour lever jusqu’à 500 millions de dollars. La société a réussi à se tailler une place en ciblant les voyageurs de la génération Y et Z, mais à mesure qu’elle a grandi, sa différenciation par rapport aux géants comme Trip.com et Booking.com s’est estompée. La concurrence porte désormais de plus en plus sur les prix.
Il est intéressant de noter que les fondateurs de Klook sont tous issus du secteur de la banque d’investissement, et non du secteur du voyage. Par le passé, cela aurait pu constituer un signal d’alarme pour les sociétés de capital-risque, mais nous pensons que les barrières entre les secteurs sont devenues beaucoup plus minces qu’elles ne l’étaient il y a dix ans. L’ultime témoignage est la façon dont ils font croître l’entreprise, et les fondateurs de Klook ont prouvé qu’ils étaient compétents et déterminés. C’est évidemment une entreprise très prospère aujourd’hui, mais elle a eu beaucoup de chance. Ils ont survécu à la Covid, une période où l’ensemble de l’industrie du voyage s’est arrêté brusquement et où de nombreuses entreprises ont fait faillite.
Leur décision de s’introduire en bourse à New York plutôt qu’à Hong Kong est stratégique et nous ne pensons pas que les entreprises chinoises évitent activement New York. En fait, le principal obstacle est la Commission de réglementation des valeurs mobilières de Chine (CSRC), dont l’approbation est nécessaire pour les entreprises basées sur le continent chinois qui veulent s’introduire en bourse aux États-Unis, et il est difficile de l’obtenir dans le climat géopolitique actuel. En tant qu’entreprise mondiale avec une structure offshore, Klook n’a probablement pas besoin de cette approbation. Nous pensons que le choix de New York repose sur les évaluations. Les investisseurs de Hong Kong sont très familiers avec les agences de voyage en ligne et regarderaient de façon critique la rentabilité et la structure de coûts de Klook. À New York, ils peuvent se positionner comme un concurrent mondial et obtenir probablement une évaluation plus élevée. Au bout du compte, c’est un mouvement très pratique.
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